繼上周五之后，全球市場進入暴跌模式(Capitulation投降式拋售)。美股盤前，標普、納斯達克和道瓊斯股市期貨均跌逾5%，目前美國三大交易所暫停交易。這是否金融危機觸發(fā)點?

“股票暴跌，一般情況下不會對經(jīng)濟造成致命的打擊。當然，也有例外，如亞洲金融危機期間的香港。當時香港受到國際炒家的攻擊，政府不直接干預，買進股票，逼退國際炒家，股市就會崩潰，而股市崩潰意味著香港經(jīng)濟的崩潰。中國2007年股市跌得更厲害，但金融體系和實體經(jīng)濟因此而受到的傷害是有限的。”8月24日，中國社科院學部委員、央行貨幣政策委員會原委員余永定表示，中國的經(jīng)濟增長潛力在7%左右，只要穩(wěn)住實體經(jīng)濟，假以時日，中國經(jīng)濟就會更上一層樓。在中國目前的發(fā)展階段，股市對銀行體系的影響有限，對實體經(jīng)濟影響更有限。在他看來，目前中國股市的暴漲暴跌主要是財產(chǎn)和收入分配問題。政府政策的著力點應該是防范、打擊違法、違規(guī)，使中小投資者得到充分保護。對股市的干預應該主要限于提供必要流動性。

中國可能已處通縮之中

數(shù)據(jù)顯示，7月份PPI季調(diào)環(huán)比下降0.5%，在6月份季調(diào)后環(huán)比下降0.1%的基礎上進一步下跌。至此，PPI漲幅已連續(xù)41個月為負，創(chuàng)本輪PPI通縮周期的最低水平。

盡管CPI通脹率在最近數(shù)月有所回升，整體CPI通脹率仍然遠低于政府公布3%的目標水平，如果扣除豬肉價格和服務業(yè)價格上升等因素，CPI恐怕比現(xiàn)在還要低。

余永定認為，按通常的定義，因為CPI依然在上升，中國并未處于通貨收縮狀態(tài)。但是，從通貨收縮導致企業(yè)實際債務上升，從而對經(jīng)濟形成下行壓力的角度來看，作為一個制造業(yè)大國，中國經(jīng)濟可以說已經(jīng)處在通縮中。因此，中國的問題是如何克服通貨收縮-債務上升的惡性循環(huán)。

“經(jīng)濟可能還要再下滑一段時間才可能變好。盡管今年上半年一些經(jīng)濟指標出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，但很難說中國經(jīng)濟已經(jīng)走出自2012年以來的下行調(diào)整階段。1997年開始的通貨收縮持續(xù)到2002年，經(jīng)過5年的去產(chǎn)能和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整(關停并轉(zhuǎn))，中國經(jīng)濟才最終走出通縮。2012年之后，中國的產(chǎn)能過剩比1997年-2002年期間更為嚴重。當年有房地產(chǎn)投資和出口的高速增長作為經(jīng)濟增長引擎。現(xiàn)在，雖然可以寄希望于創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)。但按定義，創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)是否能夠成為經(jīng)濟增長的新引擎，具有高度的不確定性。同當年相比，銀行不良債權狀況要好許多(但可能加速惡化)，但企業(yè)債務問題卻嚴重的多。企業(yè)杠桿率過高，就會出現(xiàn)銀行惜貸、企業(yè)息借的現(xiàn)象，融資貴、融資難問題就難以解決。發(fā)展股市是緩解企業(yè)債務問題的一個重要途徑。但不能操之過急，否則會欲速不達。”余永定對《第一財經(jīng)日報》稱，對本輪經(jīng)濟調(diào)整的長期性應該有足夠思想準備。他同時認為，股市本身有很多制度性的問題需要解決。若這些問題還沒有解決，就希望股市能發(fā)揮很大的融資作用是不現(xiàn)實的。中國股市的現(xiàn)狀最好不過的證明了這一點。

經(jīng)濟基本面與股價不符

8月24日，上證綜合指數(shù)的跌幅遠超預期，中國股市似乎到了最艱難的時刻。基準上證綜合指數(shù)8.5%，至3209.91點，擊破3500點“政策底”，并抹去今年以來的全部漲幅。兩市2100只個股跌停，甚至養(yǎng)老金入市的利好消息也未能構(gòu)成提振。8月25日，上證綜指繼續(xù)大跌。

“經(jīng)濟的基本面和現(xiàn)在股市價是不相符的，這幾年是中國經(jīng)濟相當困難的一個時期，經(jīng)濟增長速度下滑、企業(yè)盈利狀況不佳，然而此前股市價格反倒暴漲了。”當然，股價在實體經(jīng)濟表現(xiàn)欠佳時強勁上升可能反映了投資者對中國經(jīng)濟向好的預期。但就中國目前的股市來看，很難說投資者是基于對中國和相關企業(yè)狀況的發(fā)展前景作出投資決策的。除股價漲跌外，中國有多少投資者關心企業(yè)的分紅和未來的分紅前景?余永定向《第一財經(jīng)日報》表示，最然不能排除存在“惡意”做空、制度安排缺陷和政策失誤的作用，目前股市調(diào)整，股價回落基本上是一個自然的過程。證監(jiān)會發(fā)言人曾表示“股市出現(xiàn)大幅度下跌系市場前期過快上漲的調(diào)整，是市場自身運行規(guī)律的結(jié)果”。他表示認同這種說法。

理性對待股市震蕩

本輪股價暴跌令市場期盼政府出手救市。不少市場人士認為，如果政府不救，中國就會發(fā)生系統(tǒng)性風險。而余永定向本報記者表示，對于這種看法，要有分析。首先，必須搞清什么是系統(tǒng)性風險。股市暴跌是否會引起系統(tǒng)性危機是可以進一步討論的。其次，救市的含義也有所不同。

他認為，系統(tǒng)性危險是涉及整個金融體系，特別是銀行體系的風險。并沒有證據(jù)證明，銀行體系受到股市暴跌的嚴重影響，更遑論實體經(jīng)濟。這次股災涉及場外配置、兩融等問題，因而對銀行體系肯定是有影響的。但沒有確鑿證據(jù)可以證明，股價的下跌會通過這些渠道會導致銀行危機。銀監(jiān)會在此期間也并未發(fā)聲，似乎也說明銀監(jiān)會并不認為銀行體系安全受到威脅。

一些市場人士認為，由于恐慌、去杠桿等等，中國一度出現(xiàn)流動性危機。這種說法不無道理，但這種流動性危機大概局限于證券公司等與股市密切相關的非銀金融機構(gòu)。有意思的是，在股市暴跌的同時，中國銀行間市場的利息率并沒有出現(xiàn)明顯上升。這同香港當年銀行間拆借利息率一度上升到300%不同，同美國次貸危機出現(xiàn)時短期資金市場凍結(jié)也有很大不同。

流動性緊張肯定不利于股市穩(wěn)定。向金融體系注入流動性是必要的。而央行確實放松了銀根，給市場注入了流動性。政府限制高杠桿融資和投機活動的措施也是正確的。但政府能做和應該做的事情是有限的。過度干預只能適得其反。發(fā)展股市的目的是減少企業(yè)對債務融資的依賴，為風險企業(yè)的創(chuàng)新提供資金。但“國家隊”入市買股票，停止IPO等措施至少暫時使股市喪生了正常的融資功能。花費了上萬億資金救市，市場依然動蕩不定說明，政府的干預至少到目前為止是不成功的。

余永定強調(diào)，如果把干預目標設定在一定的股指水平，只能鼓勵投機，不斷向股市投錢，必將對經(jīng)濟造成全面的不良影響。陷入越深，退出越困難。我們是否設計好了退出的路徑?現(xiàn)在股市發(fā)生的已經(jīng)不是恐慌性拋售，而是對股價進行價值重估。在這個過程中超調(diào)是難以避免的，政府不應該取代市場對股票定價。政府已經(jīng)做了最大努力，應該讓市場發(fā)揮詢價和定價的作用了。