只有正確的理論，才能夠指導(dǎo)正確的實(shí)踐；而錯(cuò)誤的理論，則有可能導(dǎo)致錯(cuò)誤的實(shí)踐。國際上早有較為成熟的理論和豐富的實(shí)踐，可以結(jié)合國情充分參考和借鑒，少走彎路。貨幣國際化是更高層次的金融開放，關(guān)乎國運(yùn)，需要更加謹(jǐn)慎，更加注重開放的先后次序、配套條件甚至前提條件。

貨幣國際化應(yīng)該堅(jiān)持服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的原則。強(qiáng)勢的經(jīng)濟(jì)造就強(qiáng)勢的貨幣。只有實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展，才會(huì)有本幣國際化的可持續(xù)發(fā)展。因此，在本幣國際化過程中，要注意解決好經(jīng)濟(jì)內(nèi)外均衡協(xié)調(diào)發(fā)展問題。

貨幣國際化應(yīng)該堅(jiān)持在岸市場發(fā)展優(yōu)先原則。在貨幣國際化過程中，維護(hù)本土對(duì)于本幣利率和匯率定價(jià)的主導(dǎo)權(quán)，根本上要靠放松金融外匯管制，加快在岸市場的發(fā)展。

國際收支平衡與本幣國際化本身是兩個(gè)不同性質(zhì)的問題。用本幣國際化來解決國際收支不平衡、外匯儲(chǔ)備積累問題，是南轅北轍、緣木求魚。反過來，把國際收支不平衡簡單歸咎于本幣國際化的后果，也是隔靴搔癢、指東打西。

本幣國際化越進(jìn)入投資、儲(chǔ)備貨幣的較高層次，也就意味著非居民持有的本幣資產(chǎn)增多，本幣國際化就會(huì)增加而非減少資本流入的壓力。可見，任何貨幣要扮演美元那樣的主要國際儲(chǔ)備貨幣的角色，"經(jīng)常項(xiàng)目逆差、資本項(xiàng)目順差"的國際收支結(jié)構(gòu)是重要的前提條件。??

本輪國際金融危機(jī)爆發(fā)以來，以美元本位為特征的現(xiàn)行國際貨幣體系受到巨大沖擊，國際貨幣體系多極化趨勢進(jìn)一步凸顯。其中，越來越多的主權(quán)貨幣走向國際，成為全球"去美元化"浪潮中一道亮麗的風(fēng)景。然而，對(duì)于貨幣國際化問題，有必要厘清一些似是而非的看法和認(rèn)識(shí)。

貨幣國際化與國際收支平衡

減輕對(duì)美元的依賴是貨幣國際化的一個(gè)重要?jiǎng)訖C(jī)。然而，這一看法并非完全正確。如果本幣用于涉外經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的計(jì)價(jià)結(jié)算，則確實(shí)可以幫助本國企業(yè)減少貨幣錯(cuò)配、規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)，減輕對(duì)美元的依賴。但是，本幣國際化并不意味著以美元資產(chǎn)為主的外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)可以少積累，因?yàn)楹笳呤玛P(guān)一國對(duì)外經(jīng)濟(jì)平衡，即國際收支狀況。 　

國際收支平衡與本幣國際化本身是兩個(gè)不同性質(zhì)的問題。國際收支平衡是本國經(jīng)濟(jì)對(duì)內(nèi)平衡狀況在對(duì)外部門的反映。比方說，儲(chǔ)蓄大于投資，國內(nèi)有效需求不足，是經(jīng)常項(xiàng)目順差的主要原因；金融市場欠發(fā)達(dá)，對(duì)外資過度依賴，則可能是資本項(xiàng)目順差的重要原因。這些問題與用本幣還是外幣作為涉外經(jīng)濟(jì)交易的計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣并無必然聯(lián)系。正如，本幣同樣為主要國際貨幣，日本長期經(jīng)常項(xiàng)目順差，美國卻長期經(jīng)常項(xiàng)目逆差；歐元為歐元區(qū)共同貨幣，德國長期經(jīng)常項(xiàng)目盈余，西班牙、葡萄牙、意大利、希臘、愛爾蘭等國卻長期經(jīng)常項(xiàng)目赤字。可見，用本幣國際化來解決國際收支不平衡、外匯儲(chǔ)備積累問題，是南轅北轍、緣木求魚。反過來，把國際收支不平衡簡單歸咎于本幣國際化的后果，也是隔靴搔癢、指東打西。

注意處理好本幣國際化與促進(jìn)國際收支平衡的關(guān)系。1950年代，美國通過"馬歇爾計(jì)劃"，用美元向被戰(zhàn)爭破壞的西歐各國提供官方經(jīng)濟(jì)援助，西歐國家再用援助資金從美國進(jìn)口商品。這種"資本項(xiàng)目美元輸出、經(jīng)常項(xiàng)目美元回流"的國際循環(huán)模式，在美國貿(mào)易持續(xù)盈余的情況下，契合了"經(jīng)常項(xiàng)目順差、資本項(xiàng)目逆差"的國際收支自主平衡格局，較好兼顧了推動(dòng)美元國際化與保持國際收支平衡兩個(gè)目標(biāo)。日本1980年代實(shí)施的日元低息貸款的"黑字環(huán)流計(jì)劃"，也有異曲同工之妙。但當(dāng)時(shí)日本為謀求更高的國際地位和影響力，還采取了加快國內(nèi)金融市場開放、放寬外資金融機(jī)構(gòu)市場準(zhǔn)入、支持歐洲日元離岸市場發(fā)展等措施，方便和鼓勵(lì)非居民持有日元資產(chǎn)。這又進(jìn)一步加大了資本流入的壓力，抵消了日本以擴(kuò)張性財(cái)政貨幣政策阻止日元匯率過度升值的努力，助長了資產(chǎn)泡沫。1990年代后半期，伴隨著日本經(jīng)濟(jì)陷入長期停滯，日元國際化一落千丈。大起大落、直上直下的日元國際化，也成為日本"金融戰(zhàn)敗"的苦果之一。??

貨幣國際化與本幣對(duì)外借債

新興市場因?yàn)榇嬖诒編挪豢蓛稉Q和非國際化的"原罪"，飽嘗貨幣危機(jī)與債務(wù)危機(jī)并發(fā)的國際收支"雙重危機(jī)"之苦。由此得出本幣國際化的另一個(gè)好處是，如果能夠以本幣對(duì)外舉債，由于對(duì)本國企業(yè)不存在貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)且本幣供給無限，因此，可解債務(wù)危機(jī)之患，對(duì)以本幣對(duì)外借債也就不必限制。然而，是否發(fā)生國際收支危機(jī)層面的債務(wù)危機(jī)，與債務(wù)持有人結(jié)構(gòu)有關(guān)，而與幣種無關(guān)。

美元國際化是不可復(fù)制和推廣的極為特殊的個(gè)案。本輪國際金融危機(jī)再次充分暴露了，"美元是我們的貨幣，卻是你們的問題"的現(xiàn)行國際貨幣體系的不公平性、不合理性。危機(jī)肇始于美國，但美國卻能夠以近乎零成本從國際市場融資，用于國內(nèi)危機(jī)救助。借助美元是國際主要計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣，以及投資、儲(chǔ)備貨幣的特殊地位，對(duì)內(nèi)通脹和對(duì)外貶值成為美國轉(zhuǎn)嫁危機(jī)的常用手段。美聯(lián)儲(chǔ)前主席格林斯潘甚至直言，美國永遠(yuǎn)不會(huì)債務(wù)違約，因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)可以無限量地印刷美鈔。只是，美元債務(wù)名義本金不變的同時(shí)，屆時(shí)其實(shí)際購買力還剩多少卻是一個(gè)大大的問號(hào)。作為全球最大凈債務(wù)人，美國對(duì)外凈負(fù)債的增長不及經(jīng)常項(xiàng)目逆差的積累，而作為世界最大凈債權(quán)國，日本、德國、中國等國對(duì)外凈資產(chǎn)增長卻不及經(jīng)常項(xiàng)目順差的累積，其間差異成為一種于美國有利的國際財(cái)富轉(zhuǎn)移的"暗物質(zhì)"。這背后的奧妙之一在于，當(dāng)美元貶值時(shí)，美國對(duì)外資產(chǎn)折美元出現(xiàn)增值，而美元對(duì)外負(fù)債的名義價(jià)值不變。這也正是美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施量化寬松貨幣政策無所顧忌、進(jìn)退自如的底氣所在。而歐元作為僅次于美元的第二大國際主要貨幣，卻遠(yuǎn)不能充分享受這份貨幣國際化的紅利。希臘、西班牙等歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)國家，仍需要以懲罰性的高利率到國際市場去籌資，同時(shí)還要實(shí)施代價(jià)高昂的緊縮性財(cái)政整固計(jì)劃以贏取市場信心。??

歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)表明債務(wù)持有人的構(gòu)成關(guān)乎危機(jī)性質(zhì)。根據(jù)國際通行的定義，"外債"是指居民對(duì)非居民具有契約性償還義務(wù)的債務(wù)。國際清算銀行、國際貨幣基金組織、經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織、世界銀行從債權(quán)人角度聯(lián)合公布的相關(guān)季報(bào)，就是本外幣全口徑的外債統(tǒng)計(jì)。全球金融海嘯以來，美國迅速擺脫了危機(jī)，歐洲卻陷入了主權(quán)債務(wù)危機(jī)的泥潭。南歐國家爆發(fā)主權(quán)債務(wù)危機(jī)的主要原因是政府債務(wù)負(fù)擔(dān)過重，達(dá)到GDP的100%多，遠(yuǎn)超過《馬斯特里赫特條約》定下的60%以內(nèi)的警戒標(biāo)準(zhǔn)。然而，日本政府的債務(wù)負(fù)擔(dān)更重，達(dá)到GDP的200%多，穩(wěn)居世界第一，而日本卻沒有爆發(fā)主權(quán)債務(wù)危機(jī)。其背后的主要邏輯就是，盡管二者政府債務(wù)都是以本幣計(jì)價(jià)，但南歐國家的主權(quán)債務(wù)有60%左右是非居民持有（美國該比例為40%多），屬于"外債"；而日本的主權(quán)債務(wù)有90%以上是居民持有，卻屬于"內(nèi)債"。正如美元作為傳統(tǒng)避險(xiǎn)資產(chǎn)，國際金融越是動(dòng)蕩，國際資本就越是流向美元資產(chǎn)，美國國債的國際信譽(yù)就越高、收益率就越低。日本的情形則是，雖然其政府債務(wù)負(fù)擔(dān)很重，但在通貨緊縮和日元低利率環(huán)境下，國內(nèi)投資者缺乏其他更好的可替代的投資選擇，政府債券長期居于市場投資組合的重要地位，日本政府也是債多不愁。而歐洲的情況卻大相徑庭。雖然歐洲主權(quán)債以歐元計(jì)價(jià)，不存在貨幣錯(cuò)配問題，但因其表現(xiàn)為境外債權(quán)人集中減持南歐國家歐元資產(chǎn)，這依然觸發(fā)了主權(quán)債務(wù)危機(jī)。不過，由于南北歐經(jīng)濟(jì)基本面的巨大差異，國際資本從南歐危機(jī)國家流出后流向北歐國家，德國國債收益率危機(jī)以來屢創(chuàng)新低。所以，不同于新興市場常見的國際收支危機(jī)，歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)并沒有伴隨著歐元大幅貶值的貨幣危機(jī)。

貨幣國際化情形下本幣與外幣的關(guān)系

從理論上講，貨幣的主要功能包括價(jià)值尺度、交易媒介、支付手段、貯藏功能等。貨幣國際化，就是相關(guān)貨幣功能的跨國界延伸。通常理解，外匯管理主要是管理外匯收支活動(dòng)。但當(dāng)本幣國際化，開始行使世界貨幣的職能時(shí)，這種貨幣究竟應(yīng)該視同本幣還是外幣監(jiān)管，不僅是一個(gè)理論問題，更是一個(gè)實(shí)踐問題。

國際收支狀況只與交易有關(guān)而與幣種無關(guān)。國際收支是居民與非居民一切經(jīng)濟(jì)交易記錄的總和，它并不區(qū)分是用外幣還是本幣作為計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣。只要是居民對(duì)非居民增加資產(chǎn)/負(fù)債，則不論是外幣形式的對(duì)外資產(chǎn)/負(fù)債，還是本幣形式的對(duì)外資產(chǎn)/負(fù)債，都會(huì)增加本國當(dāng)期的資本流出/流入。因此，本幣只要是采取"經(jīng)常項(xiàng)目輸出、資本項(xiàng)目回流"的國際循環(huán)模式，就會(huì)擴(kuò)大本國對(duì)外負(fù)債，增加資本流入；只要是采取"經(jīng)常項(xiàng)目回流、資本項(xiàng)目輸出"的循環(huán)模式，就會(huì)擴(kuò)大本國的對(duì)外資產(chǎn)，增加資本流出。同理，本幣國際化越進(jìn)入投資、儲(chǔ)備貨幣的較高層次，也就意味著非居民持有的本幣資產(chǎn)增多，本幣國際化就會(huì)增加而非減少資本流入的壓力。可見，任何貨幣要扮演美元那樣的主要國際儲(chǔ)備貨幣的角色，"經(jīng)常項(xiàng)目逆差、資本項(xiàng)目順差"的國際收支結(jié)構(gòu)是重要的前提條件。經(jīng)常項(xiàng)目尤其是貨物貿(mào)易順差，是一些貨幣邁向更高程度國際化的主要障礙。1960年代，西德和日本對(duì)于本幣的國際化一直比較抗拒，就是因?yàn)閾?dān)心馬克和日元的國際化，有可能影響出口競爭力，進(jìn)而減少貿(mào)易順差。??

跨境使用時(shí)的本幣與外幣實(shí)際是等價(jià)關(guān)系。貨幣國際化通常以本幣完全可兌換為前提條件。如果貨幣已經(jīng)開始行使世界貨幣職能，而本國仍然保留金融外匯管制，則貨幣國際化必然會(huì)對(duì)本國的金融外匯管制形成沖擊和挑戰(zhàn)。因?yàn)閷?duì)于同一種跨境交易，區(qū)別幣種實(shí)行不同的監(jiān)管政策，必然會(huì)造成諸多監(jiān)管套利的機(jī)會(huì)。對(duì)此，管理上防不勝防、堵不勝堵。例如，如果對(duì)外匯流入有限制，而對(duì)本幣流入較少限制，則在境外將外匯換成本幣后再流入境內(nèi)，必然是市場主體的理性選擇；反之，如果對(duì)外匯流出有限制，而對(duì)本幣流出較少限制，則以本幣形式流向境外再轉(zhuǎn)換成外匯，就可能輕松規(guī)避本國的外匯管制。從這個(gè)意義上講，本幣國際化意味著對(duì)外開放進(jìn)一步擴(kuò)大，資本管制難度進(jìn)一步增加。如果本幣國際化日新月異，而資本賬戶開放卻想固步自封，二者之間必將形成目標(biāo)沖突，并造成一系列市場扭曲。??

貨幣國際化與本幣離岸市場發(fā)展

在國內(nèi)金融市場發(fā)展滯后、本幣不完全可兌換的情況下，支持境外本幣離岸市場發(fā)展，也被認(rèn)為是助推本幣國際化的一個(gè)現(xiàn)實(shí)選擇。通常認(rèn)為，借助境外先進(jìn)的金融基礎(chǔ)設(shè)施，可以為本幣國際化探索新途徑、積累新經(jīng)驗(yàn)；由于本幣是在境外循環(huán)，可以減輕本幣國際化對(duì)境內(nèi)市場的影響和沖擊。然而，上述愿望很美好、現(xiàn)實(shí)卻很殘酷。

離岸市場發(fā)展并非貨幣國際化的必要條件。雖然歐洲貨幣市場是當(dāng)今最重要的國際金融市場之一，但其于1950年代嶄露頭角時(shí)，美元早已成為世界主要結(jié)算貨幣和儲(chǔ)備貨幣，紐約也早已是國際金融中心。在此基礎(chǔ)上產(chǎn)生的境外離岸美元市場和境內(nèi)離岸美元市場（即國際銀行設(shè)施，簡稱IBF），都是美國當(dāng)時(shí)政治和經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略的需要。應(yīng)該說，離岸市場是美元國際化的結(jié)果而非工具。

離岸市場發(fā)展影響本土金融外匯管理的有效性。不同于美元國際化，1980年代日元國際化大發(fā)展時(shí)期，日本采取了離岸市場發(fā)展優(yōu)先的策略。1984年提出支持歐洲日元離岸市場發(fā)展的措施，1986年底又建立東京日元離岸市場。據(jù)估計(jì)，日本國內(nèi)武士債發(fā)行費(fèi)用約為歐洲日元債券發(fā)行費(fèi)用的3倍左右。結(jié)果，日本企業(yè)為低成本融資紛紛在境外發(fā)行日元債，1996年歐洲日元債券市場年發(fā)行額約為武士債的3.5倍，武士債市場處于被邊緣化、空心化的尷尬境地。而建立東京離岸中心以后，大量日元資金從日本本土銀行海外分行迂回回流境內(nèi)信貸市場，導(dǎo)致國內(nèi)信貸窗口指導(dǎo)失效，間接助推了國內(nèi)經(jīng)濟(jì)泡沫形成，最終隨著泡沫破滅，日元國際化戛然而止、盛極而衰。事實(shí)上，1960年代歐洲美元市場的蓬勃發(fā)展，本身也是東西方冷戰(zhàn)背景下，規(guī)避美國本土的資本管制和利率控制的重要產(chǎn)物，這倒逼1970年代以來美國加快放松乃至取消金融外匯管制。

不能忽視離岸市場與在岸市場之間套利交易的沖擊力。由于離岸市場與在岸市場在監(jiān)管政策和市場價(jià)格方面的差異，不論是"兩頭在外"分割型的本幣離岸市場，還是有限滲透型的離岸市場，都可能誘發(fā)活躍的跨市場套利交易。不能迷信管住了離岸市場向在岸市場滲透的渠道和規(guī)模，就能夠控制這種套利活動(dòng)。例如，為了規(guī)避金融外匯管制，一些新興市場貨幣無本金交割的本幣/外幣衍生品交易（如無本金交割遠(yuǎn)期（NDF）、無本金交割期權(quán)（NDO）、無本金交割期貨（ND Future））在離岸市場發(fā)展得風(fēng)生水起、如火如荼。然而，即使這些不可交割本金的外匯交易不能向在岸市場平補(bǔ)外匯頭寸，卻照樣可以通過價(jià)格信號(hào)作用和境內(nèi)外關(guān)聯(lián)交易安排，產(chǎn)生諸多無風(fēng)險(xiǎn)套利的機(jī)會(huì)，進(jìn)而影響在岸市場的本幣利率和匯率走勢。而且，在岸市場限制越多，離岸市場就發(fā)展越快、本幣的流動(dòng)性就越好，反過來又進(jìn)一步挑戰(zhàn)在岸市場的本幣利率和匯率定價(jià)權(quán)。

只有強(qiáng)勢經(jīng)濟(jì)才能造就強(qiáng)勢貨幣

啟示一，高度重視貨幣國際化的理論與實(shí)踐問題研究。堅(jiān)持理論聯(lián)系實(shí)際，首先要找到正確的理論，明確前進(jìn)的方向和目標(biāo)。只有正確的理論，才能夠指導(dǎo)正確的實(shí)踐；而錯(cuò)誤的理論，則有可能導(dǎo)致錯(cuò)誤的實(shí)踐。總結(jié)日本"金融戰(zhàn)敗"的重要教訓(xùn)之一，就是在國力大幅提高、經(jīng)濟(jì)全面開放的情況下，日本方面的相關(guān)理論準(zhǔn)備不足，經(jīng)驗(yàn)研究不夠，過于樂觀、決策草率，導(dǎo)致了日本經(jīng)濟(jì)金融一蹶不振的嚴(yán)重后果。貨幣國際化雖然對(duì)于新興市場、后進(jìn)國家來講，是新鮮的事物和全新的試驗(yàn)，但國際上早有較為成熟的理論和豐富的實(shí)踐，可以結(jié)合國情充分參考和借鑒，少走彎路。貨幣國際化是更高層次的金融開放，關(guān)乎國運(yùn)，需要更加謹(jǐn)慎，更加注重開放的先后次序、配套條件甚至前提條件。否則，開弓沒有回頭箭。1997年泰國貨幣危機(jī)，就始于對(duì)沖基金在曼谷國際銀行設(shè)施（BIBF）借泰國銖發(fā)起的貨幣攻擊。1998年亞洲金融危機(jī)期間，馬來西亞就把關(guān)閉離岸市場林吉特的回流渠道作為外匯管制的一項(xiàng)重要措施。而迄今為止，新加坡和中國臺(tái)灣還一直把限制非居民持有本幣資產(chǎn)作為維護(hù)本土金融穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)安全的重要制度屏障。

啟示二，貨幣國際化應(yīng)該堅(jiān)持服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的原則。強(qiáng)勢的經(jīng)濟(jì)造就強(qiáng)勢的貨幣。只有實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展，才會(huì)有本幣國際化的可持續(xù)發(fā)展。一旦經(jīng)濟(jì)出問題，本幣的國際化就會(huì)從哪兒來，回哪兒去；捧得越高，摔得越狠。因此，在本幣國際化過程中，要注意解決好經(jīng)濟(jì)內(nèi)外均衡協(xié)調(diào)發(fā)展問題。雖然解決對(duì)外經(jīng)濟(jì)再平衡問題重點(diǎn)要從恢復(fù)對(duì)內(nèi)經(jīng)濟(jì)入手，如理順投資儲(chǔ)蓄關(guān)系、提高金融配置效率等等，但也要注意處理好本幣國際化與促平衡的關(guān)系。本幣國際化至少不應(yīng)給促進(jìn)國際收支平衡過分增加額外的負(fù)擔(dān)。美元國際化的另一個(gè)重要經(jīng)驗(yàn)是，戰(zhàn)后初期，通過布雷頓森林體系下美元與黃金掛鉤的安排，確立了美元的國際地位。1970年代初期，布雷頓森林體系瓦解，美元與黃金脫鉤以后，美國又借兩次石油危機(jī)建立了石油能源交易以美元計(jì)價(jià)結(jié)算的安排，通過美元與石油交易掛鉤重新鞏固了美元的國際地位，從而一舉奠定了現(xiàn)行美元本位的國際貨幣體系安排的基礎(chǔ)。而日元國際化的重要教訓(xùn)則是，盡管日本是大宗商品消費(fèi)大國，但日元卻非國際大宗商品交易的計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣，因此，日本進(jìn)口中日元計(jì)價(jià)結(jié)算的比重明顯偏低，更不用說在第三方交易中使用日元了。由此可見，要使本幣國際化走得更遠(yuǎn)、更扎實(shí)，創(chuàng)造出基于滿足實(shí)際交易而非單純財(cái)務(wù)管理需要的本幣計(jì)價(jià)結(jié)算需求方為王道。

啟示三，貨幣國際化應(yīng)該堅(jiān)持在岸市場發(fā)展優(yōu)先原則。對(duì)外開放后，對(duì)內(nèi)改革并不會(huì)自動(dòng)到來。有開放、沒改革，正是許多國際金融危機(jī)發(fā)生的前車之鑒。為此，要始終堅(jiān)持?jǐn)U大開放與深化改革整體推進(jìn)。在擴(kuò)大對(duì)外開放過程中有效防范風(fēng)險(xiǎn)，關(guān)鍵是要加快國內(nèi)金融市場發(fā)展，建立健全有深度和廣度的金融市場體系，這是應(yīng)對(duì)跨境資本流動(dòng)沖擊的第一道防線。在貨幣國際化過程中，維護(hù)本土對(duì)于本幣利率和匯率定價(jià)的主導(dǎo)權(quán)，根本上要靠放松金融外匯管制，加快在岸市場的發(fā)展。要堅(jiān)持金融對(duì)內(nèi)開放與對(duì)外開放并舉，在條件許可情況下，給予在岸市場的政策支持應(yīng)該不低于離岸市場，甚至多數(shù)時(shí)期應(yīng)該更高。另外，根據(jù)"合成謬誤"理論，微觀層面的個(gè)體理性并不意味著宏觀層面的集體依然理性。或許，對(duì)于市場個(gè)體來講，前述跨市場套利活動(dòng)有利于降低交易成本、提高資源配置效率，似乎應(yīng)該容忍甚至鼓勵(lì)。但從市場總體來看，卻加劇了跨境資本流動(dòng)的順周期性，有可能埋下系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)隱患，必要時(shí)應(yīng)該從宏觀審慎管理角度進(jìn)行逆周期調(diào)節(jié)。

啟示四，貨幣國際化應(yīng)該堅(jiān)持加強(qiáng)本外幣政策協(xié)調(diào)。如前所述，當(dāng)一種貨幣行使世界貨幣職能時(shí)，本幣與外幣其實(shí)是等價(jià)的。如果一種跨境交易，本幣放開了也就相當(dāng)于外幣放開了，反之，只管外幣不管本幣也就相當(dāng)于沒有管。從這個(gè)意義上說，以保持國際收支平衡為目標(biāo)的廣義外匯管理，自然應(yīng)該外延至本幣計(jì)價(jià)結(jié)算的涉外經(jīng)濟(jì)交易，而不是狹義地僅僅管理外匯收支。為此，建立健全本外幣全口徑的跨境資本流動(dòng)統(tǒng)計(jì)監(jiān)測制度和體系是必不可少的。同時(shí)，為減少監(jiān)管套利，還應(yīng)該盡量減少本外幣監(jiān)管政策的差異，其中，處理好貨幣國際化與可兌換的關(guān)系也是繞不開的門檻。