此前頗受冷遇的銀行股12月以來開啟一波強勢上攻行情，賺足了市場的眼球。本周銀行股掀起漲停潮，更是將“大象起舞”演繹到極致。不少投資者感嘆，是什么樣的力量撬起了大象？大象被撬起后還能在空中飛多久？

　　市場人士指出，銀行股的這輪上漲仍可以定義為估值修復，但與以往的估值修復卻有明顯差別。首先，國企改革主題將重塑銀行股的估值體系；其次，增量資金入場，具備高股息率屬性的銀行股頗受青睞；最后，降息周期開啟，市場憧憬經濟企穩回升，可能會帶動銀行股的估值修復。由此來看，銀行股仍在估值修復的路上。

　　海外投行:銀行股估值將逐步提升

　　12月以來公布的多項經濟數據均低于市場預期，但是大部分海外大行對此并未因此對中國經濟預期轉悲。有外資行預計，鑒于中國面臨的結構化挑戰，需要進一步下調利率。而由于流動性持續放寬的可能性，也讓外行調高了對內地銀行股的評級，認為內銀股股價已經見底，未來會逐步提升。

　　明年有望降準

　　高盛集團表示，盡管匯豐采購經理人指數預覽值從11月份的50.0降至49.5，整體指數走軟看似意味著經濟增長勢頭減弱，但近期的經濟數據未必能夠真實地反映經濟走勢，主要原因在于不同分項指數釋放出的信號非常不一致，而且整體指數的下滑基本緣于新訂單指數這一個分項指數出現特別明顯的回落。高盛預計，“硬數據”將顯示12月份實體經濟有所反彈，因為11月初APEC會議期間停限產措施的影響消退，而且近期政府推行了一系列放松舉措。

　　巴克萊首席中國經濟學家常健也指出，預計政府會把經濟增長目標降至7%。明年一季度季調后環比增長將出現季度性下降，降至6.0%左右，但增長質量可能有所改善，主要體現在投資增長放緩和消費增長略微加快。

　　常健認為，鑒于中國面臨的結構化挑戰，需要進一步下調利率。央行宣布降息后的兩周時間內，股市情緒強勢上浮，同時A股市場回升20%，因此政府在近期內不太可能會發出強烈的貨幣寬松信號。預計央行降息周期將保持較為均衡的節奏，2015年上半年還會實施兩次基準利率下調，每次下調0.25個百分點。此外，他還預計2015年上半年結束前還將實施三次存款準備金率（RRR）下調，每次下調0.50個百分點，但其結果不會導致流動性增加。

　　銀行股估值較低

　　與A股類似，近期港股相對應的內銀股表現也強于大盤走勢，但漲幅明顯不如A股。瑞銀集團稱，中國繼續放寬流動性，銀行同業拆息及貸款利率將會下跌，而中央推動海外基建項目投資，相信內地銀行的不良貸款于未來三至四季增長速度會放緩。過去一年銀行不良貸款的壓力似有緩和，目前內銀股價已經見底，未來會逐步提升。預計銀行明年純利增長介于3%-11%，2016年增長3%-12%，2017年增長10%-18%。

　　不過，亦有外資行持保守態度。里昂證券報告指出，目前亞洲、歐洲和美國的投資者對內銀股的興趣大減，其中美國投資者主要關注宏觀環境及貨幣風險問題，而內銀ＡＨ股兩者表現不一致，也反映內地與海外投資者看法有較大差距。

　　具體到標的，綜合各大行的近期評級報告看，中國銀行是目前大部分機構看好的內資銀行之一。瑞銀報告指出，中國銀行為行業首選，受惠于離岸人民幣業務增加，而整體來說看好國有銀行多于股份制銀行，認為前者貸款年期較長，而股份制銀行仍要面對資產質量問題，以及息差下跌壓力。該行將中國銀行的評級由“中性”調高至“買入”。

　　對中國銀行持同樣樂觀態度的還包括大和總研。該行指出，來自對存款保險制的貢獻以及凈息差收窄趨勢，應該對中行盈利的負面影響最少。此外美聯儲開始“收水”，利于中行境外業務凈息差的表現。

　　“大象起舞”極致演繹

　　12月以來，銀行板塊步入加速上漲通道，12月初至12月8日，申萬銀行指數累計上漲17%，收出4根陽線，2根陰線，“大象起舞”賺足了市場的眼球。銀行股短暫歇腳后，本周重拾升勢，本周三銀行股掀起漲停潮，申萬銀行指數大漲6.99%，16只銀行股悉數上漲，寧波銀行、民生銀行和中信銀行三只股票漲停，建設銀行、工商銀行、農業銀行和中國銀行四大行漲幅均超過4%，分別上漲5.32%、5.18%、4.51%和4.11%，考慮到銀行股的市值較為龐大，這樣的普漲格局實屬少見，“大象起舞”被演繹到極致。

　　不過短期漲勢過快，放量大漲耗費資金量巨大，銀行股震蕩整固的需求有所增強，昨日銀行股高位回落，申萬銀行指數下跌1.53%，除民生銀行逆市上漲外，其余銀行股均出現回調，不過個股的回調幅度相對較小，南京銀行跌幅最大，下跌5.11%。建設銀行、平安銀行、光大銀行、中信銀行和寧波銀行跌幅超過3%，分別下跌3.03%、3.06%、3.42%、3.49%和3.69%。其他銀行股跌幅普遍較小。

　　分析人士指出，一方面，申萬銀行指數本周三的成交額達到1154.57億元，刷新歷史天量，銀行股的大幅上行對資金的消耗巨大，短期有震蕩整固的需要。另一方面，申萬銀行指數已經上突至3000點附近，這一關口附近套牢籌碼較重，需要成交量有效配合方能快速突破。這可能意味著銀行股短期可能會震蕩回調，但這并不能阻礙銀行股上漲趨勢。

　　 估值修復猶有新意

　　此前股指在2000點附近震蕩盤整時，銀行股并不受待見，雖偶有脈沖式上漲，但隨后便震蕩回落。而當前銀行股卻頗受資金寵愛，甚至一度開啟逼空式上漲，這讓投資者頗感意外。這樣的行情是否還能用估值修復去解釋？市場人士指出，銀行股的這輪上漲仍可以定義為估值修復，但這次估值修復卻有新意。

　　首先，國企改革主題將重塑銀行股的估值體系。其實銀行股的低估值是顯而易見的，2014年銀行板塊的市盈率通常維持在4倍左右，屬于典型的低估品種。即便經歷了這波強勢上漲，銀行板塊的市盈率僅為6.12倍，在28個申萬一級行業中估值最低，和采掘板塊14倍的市盈率相比，估值仍處在低位。不過，此前銀行股的估值修復行情進行的并不順利，究其原因是此前銀行股缺乏估值重塑的契機。但從目前來看，國企改革主題有望重塑銀行股的估值體系。一方面，銀行員工持股和股權激勵正式起航，預計上市銀行將主要以兩種方式實施，一是以自有資金等薪酬在二級市場購買，銀行提供融資支持；二是以自有資金等薪酬參與定增計劃。員工持股綁定三方利益后，市值管理日趨重要。另一方面，在國企改革推動下，兼并重組將開啟銀行二次擴張的窗口，銀行將提供全方位綜合金融服務，打開了銀行的成長之路。

　　其次，增量資金入場，具備高股息率屬性的銀行股頗受青睞。2014年上半年大盤在2000點附近窄幅震蕩時，成交額僅在千億元左右，缺乏增量資金入場，而現有的存量資金又很難抬升銀行股，銀行股此前的估值修復自然很難持續。不過步入下半年，伴隨著資金利率的下行，其他大類資金收益率的下挫，各類融資產品剛性兌付被打破，原本沉淀其中的資金紛紛流出，而伴隨著A股賺錢效應的提升，配置股票的資金顯著增多，這從滬深股市成交額不斷刷新天量便可見一斑，增量資金紛紛入場，具備了抬起大市值銀行股的能力，而從銀行股成交額不斷攀升的角度看，增量資金對于銀行股頗為寵愛，這也助推了銀行的“新”估值修復行情。

　　最后，降息周期開啟，市場憧憬經濟企穩回升，可能會帶動銀行股的估值修復。作為典型的周期類股票，銀行股此前的估值修復往往“無疾而終”與投資者對經濟的擔憂密不可分。從此前公布的經濟數據來看，經濟下行壓力仍大，這也使得部分投資者對周期類品種敬而遠之，選擇參與小盤成長股的炒作。不過伴隨著降息周期的開啟，明年經濟可能會出現企穩的可能。如果明年經濟數據低位企穩，銀行股可能會迎來類似2012年底到2013年初的一輪基于基本面的估值修復行情。

　　制約因素影響有限

　　銀行股的估值修復在路上，修復行情未完。但仍有兩大因素制約著銀行股，一是降息對于銀行的負面影響，二是資產質量的壓力較大。但這兩方面的因素有改善的空間，所造成的負面影響或有限。

　　一方面，降息和利率市場化大幅縮窄息差。據民生證券測算，按照目前上市銀行的存款上浮水平，以及貸款利率統一下降40個基點測算2014年的降息對上市銀行2015年息差影響9基點，對2015年凈利潤增速負面影響5%，但考慮到貸款利率已經完全市場化，貸款加權平均利率的降幅可能會小于40基點，實際結果可能會好于預期。此外，近期降準預期顯著升溫，如果施行降準將對銀行股構成顯著利好，抵消負面因素。

　　另一方面，2014年銀行資產質量壓力較大。據申銀萬國證券測算，銀行加大核銷力度預計2014年銀行不良貸款利率上升19基點至1.17%，2015年不良貸款率繼續上升16基點至1.33%。不過如果明年央行繼續降息降準，社會融資成本降低有利于企業的盈利改善。

　　部分基金經理認為

　　銀行股后市有支撐

　　經歷了周二周三的急速反彈，銀行股在周四集體回調，截至昨日收盤，南京銀行跌逾5%，寧波銀行、中信銀行、光大銀行、平安銀行、建設銀行跌逾3%。部分基金經理表示，銀行股短期上攻太急速，有震蕩調整的需求，但是總體上來看大行情仍然向好，銀行等金融股擁有較高的安全邊際，如果未來降息銀行股上漲空間仍然可觀。

　　板塊面臨寬幅震蕩

　　“周四我們減了一些金融股，短期急漲急跌使風險有所增加，今年最后一輪IPO還將凍結大量資金，市場的資金層面可能吃緊，銀行股可能要高位震蕩一段時間。”對于昨天金融股的調整，一位基金經理如此表示。

　　今年銀行股的上漲可謂“神速”，16家銀行從10月底開始逐漸破凈到12月全面消滅破凈股，歷時不足兩個月。上述基金經理認為，目前銀行股的估值仍然比較低，最高的平安銀行也僅為11.52倍，未來仍有估值修復的空間。不過，經歷前期的快速上漲，短期來看其相對收益已不再明顯，未來可能進入寬幅震蕩階段。現在選擇投資藍籌，市場博弈的成分較重。

　　申銀萬國則認為，市盈率低、股息率高的大盤藍籌股對主力資金具有很大吸引力，這也是銀行股在外部條件并不有利情況下還被反復炒作的原因。投資者要對大盤強勢格局保持清醒認識，保持相對較高的倉位，不能在震蕩中失去籌碼。

　　看好低估值藍籌

　　Wind數據統計顯示，三季度末仍重倉銀行股的基金一共有230只，其中，持有倉位比例最高的是國泰上證180金融ETF、華夏上證金融地產ETF、華寶興業上證180成長，均持有7只銀行股，倉位全在40%以上，持有倉位分別是46%、44%、42%。

　　易方達滬深300量化增強截至三季度末的十大重倉股中有浦發銀行、農業銀行、招商銀行、華夏銀行四只銀行股，中信證券、山西證券兩只券商股，近期金融板塊暴漲，易方達滬深300量化增強的提前重倉布局，收獲了四季度的金融股大象起舞的行情，截至12月18日，該基金今年以來的凈值增長率達到48.75%。

　　該基金經理羅山認為，長期處于高位的中長期利率水平逐步進入下行通道，將對市場形成很強的支持。在此預期下，股票市場可能迎來較好的投資機會，尤其是大盤藍籌股的估值遠低于歷史平均估值。與各大海外市場相比，A股估值同樣處于非常低的水平，對大規模的海外機構資金有相當大的吸引力，而滬港通的開通為海外資金進入A股市場提供了新的渠道。

　　也有基金經理人士表示，本輪牛市中信息傳遞的通道較為開放，散戶參與度較高，有些機構是被迫加倉的，因此行情走的很急，但真正的大戶還沒有進場，后續的空間仍然值得期待。