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三股力量裹挾行情 資金不斷“搬家”趨勢將持續

  在這輪行情中,滬深兩市總成交額屢創紀錄,但單看成交量難以洞察股市深層次動因。可以確定,萬億交易量肯定不需萬億新增資金進場創造。決定大盤漲跌的,其實是凈買入力量和凈賣出力量的動態博弈。就當下行情相關聯的還有第三股力量。

  第一股力量可從“證券交易結算資金余額”看出些端倪。“證券交易結算資金余額”可理解為證券交易保證金,不包括B股、融資融券、證券公司自營、資產管理等業務的交易結算資金,其統計范圍主要針對個人投資者。目前,該余額約為1萬億,對應于約30萬億流通市值的交易,兩者雖然不是嚴格的同比例增減,卻高度相關,其關聯有點類似于經濟學里的貨幣乘數效應或投資乘數效應。眾所周知,基礎貨幣是流通中現金和銀行的準備金之和,貨幣供應量(M2)=基礎貨幣×貨幣乘數。目前廣義貨幣(M2)約為121萬億,流通中貨幣(M0)約為6萬億元,股市流通市值和保證金余額的關系類似于M0和M2的關系。今年上半年交易保證金一直維持在5000~6000億之間,每月均有千億上下的波動,自下半年以來約有5000億增量資金入市,這部分主要是個人投資者的自有資金,即日均約有40億新增資金入市。

  融資融券是另一股不容忽視的力量。6月底兩融余額約為4000億,目前已逾9000億,由于兩融業務幾乎全是融資買入,因此大致推測,下半年融資凈買入累計約5000多億,日均凈買入約40多億。個別交易日,融資買入大幅放大。如上周個別交易日兩融余額凈增加百億以上。兩融賬戶交易頻繁,很大一部分資金當日買進當日賣出,貢獻雙向交易量,大致推測,每日股市總成交量中約有三分之一由兩融交易貢獻。目前兩融賬戶總計約500多萬,其中機構賬戶不到千分之二,新增賬戶中約三分之一開通了兩融,融資買入額最高可達賬戶市值的六成以上。因此粗略估計,最高兩融余額可達3至4萬億,但這只是理想最大額,是建立在賬戶最大化杠桿融資的前提下,在實際運行中是不可能達到的。

  滬港通是第三股力量。自上月17日開通日至12月9日共17個交易日,凈買入資金達560億,日均約33億。在滬港通第一階段,總額度設定為3000億,目前只用了約五分之一,還有不少剩余額度。可供參考的是,印度股市今年累計外資凈流入僅約為160億美元,折合人民幣日均僅約4億。

  總體上看,以上三股力量在當量上相差不多,呈“三分天下”之勢,牽動了這輪行情。其中,個人投資者新增資金是主導力量,正是有了新增資金引領的財富效應,才會有融資的跟風加杠桿,而滬港通在前期醞釀了輿論上的預期效應。因此只要每天有幾十億的新增資金入市,帶動每天約百億的凈買入量就不是問題。

  那么,新增資金來自何方?會否持續下去?這是投資者最為關心的問題。

  無風險利率是當下很熱的詞眼。在美國,無風險利率所參照的是國債利息或央行拆解利息,大約在1%~3%之間。在中國,沒有統一定義,但通俗地講,無風險利率就是購買的所謂“無風險”的金融產品的利息回報:信托產品可以達10%以上,地方城投債在5%至10%不等,理財類產品也在5%左右,這都可視作中國特色的無風險利率。今年以來,樓市持續萎靡,“剛性兌付”神話開始被打破,中國式無風險利率被釜底抽薪,就連余額寶收益率也呈下降趨勢,至今已跌到約4%。逐利性是資本天然屬性,低估值的資本市場進入了這些漸漸撤出“無風險”市場資金的視野。目前,上證50指數和滬深300指數成分股市盈率分別只有10倍多一點,就算未來經濟增長率稍低,但在世界范圍內還是絕對的高增長,對比上一輪牛市大盤動輒50、60倍的市盈率,當下資本市場安全墊很高。資金推動股市上漲只是表象,深層次的原因還在于資本市場的投資價值。筆者推斷,這輪行情的啟動很可能就是一批“先知先覺”的、從無風險利率市場流出的資金引領起來的,這部分資金有反饋和引領效應,在股市上漲的配合下會被逐漸放大,有點類似于股市里的戴維斯“雙升”效應,已經說不清是雞生蛋,還是蛋生雞了。

  截至上月末,人民幣存款余額為110多萬億,其中居民存款合計約40多萬億。在統計口徑中,銀行理財產品歸入居民存款,其中約一半以理財產品的形式存在。去年銀行理財產品加權平均收益率約為4%,對應利息約為4500億。保守估計,單算利息資金入市,就可吃掉今年下半年全部新增資金。可以預見,隨著各類理財產品陸續到期,必有一部分本金流入資本市場,這股力量潛力非常大。此外,P2P資金等影子銀行資金,包括一部分互聯網金融資金也會陸續流入,不過這部分資金總是處于水下,總量很難估計。

  短期來看,只要沒有突發因素,資金不斷“搬家”的趨勢還會持續。不過長期來看,隨著總市值不斷攀升,市場分歧會加大。到那時,更要結合宏觀經濟的狀況和企業的基本面,來分析判斷。

  (作者系獨立投資分析人士,著有《消費品股票投資標準和實操技巧》)

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