火車快不快，全憑車頭帶。2008年次貸危機帶來的經濟寒流至今未散，全球都期待這場始于美國的經濟寒冬，能在美國的帶領下盡快結束。

　　然而，事實是，盡管美國經濟已有復蘇跡象，但勢頭卻不溫不火，而危機爆發點——美國房地產市場的不均衡發展，更是拖累美國經濟整體復蘇步伐。同時，美國債券市場也不容樂觀。美國債收益率難言觸底

　　美國絕對戰略研究中心聯席董事總經理戴維·鮑爾斯在其8月18日撰寫的文章中表示：“10年期美國國債收益率從3%降低至2.5%，已成為2014年的‘痛苦交易’之一。但是，這并非因為下跌50個基點是異常之事，而是因為它提醒投資者，美國國債收益率下跌趨勢仍未走到頭。然而，我們仍然相信，我們已見到了這一周期的10年期國債收益率低點。”

　　8月22日，美國10年期國債收益率持穩在2.41%，30年期國債收益率報3.16%。10年期美國國債收益率上周累計上漲0.06個百分點，仍維持在14個月低點附近，遠低于今年年初的3%。

　　本周期內10年期美國國債收益率已經觸底了嗎？鮑爾斯說：“若是在今年年初，投資界的回答會是一個響亮的‘是的’；現在，人們又不那么確定了。”

　　觸底可能性較大

　　鮑爾斯表示，有三個理由認為，債券牛市的鼎盛時期可能已經過去了。

　　首先，貨幣政策的把握已出現體制轉變，對債券不利。過去央行基本上實行聚焦于物價穩定的“對債權人友善的”貨幣政策，全球金融危機爆發后，政府變成了最大的債務人，迫使政府指望貨幣政策幫助債務貶值。

　　其次，美國勞動力市場收緊的速度快于預期。今年4月，美聯儲主席耶倫表示，到2016年底美國失業率將介于5.2%~5.6%的區間。但如果失業率下降延續過去12個月的速度，到2014年底就可能降至該區間。

　　再次，債券收益率開始受到其與趨勢核心通脹率和趨勢名義國內生產總值增長率之間傳統關系的制約。過去40年里，除了2012年的一個短時期之外，10年期國債收益率從未低于趨勢核心通脹率(定義為5年復合平均增長率)。

　　對于美國國債收益率是否已觸底，中投顧問宏觀經濟研究員白朋鳴表示，美國國債收益率觸底的可能性較大。美國經濟未來發展前景較為樂觀，雖然目前形勢不十分有利，但是可持續時間將較短。美國在世界經濟中的地位依舊牢固，其創新性強，經濟根基雄厚，待全球經濟環境回暖，美國經濟勢必迅速崛起，美國國債收益率也將隨之升高。

　　國債收益率承壓

　　美國商務部8月19日發布報告稱，美國7月房屋開工上升15.7%，至109.3萬戶，結束2個月連跌。該數據在很大程度上表明，美國的經濟增長繼續領先世界其他國家。

　　此前，路透調查的經濟學家預計房屋開工增至96.9萬戶，美國公布的房屋開工數據強于預期，但7月居民消費價格指數增速出現下滑，僅保持溫和上升。上述狀況令國債收益率從上周觸及的14個月低位回升。

　　但有分析認為，未來美國國債收益率回升將承壓。分析稱，從今后的美聯儲會議紀要中，人們將尋找美聯儲退出策略的線索，但鑒于已公布的美國經濟數據，沒有人會預計美聯儲升息將早于之前的預期。美國聯邦基金利率預計美聯儲升息將在2015年9月，且市場預期的升息時間也符合這個時間框架，這遏制了國債收益率的升幅。

　　白朋鳴指出，目前美國的貨幣政策有向緊縮方向發展的趨勢，加息政策或即將出臺，這對美國經濟復蘇造成影響的可能性較大，將導致美國國債收益率承壓。烏克蘭局勢對美國國債市場產生了不良影響，這類地緣政治危機將引起投資者恐慌，造成拋售美國國債者增加，從而使國債收益率走低。

　　不過，以美國股市當前的估值水平，國債收益率突然大幅攀升可能令股市難以消化，所以，如果收益率在未來18個月漸漸上升反而是穩妥的。

　　至于哪些全球行業面對美國國債收益率升高可能最脆弱，鮑爾斯指出，過去，在國債收益率升高時表現不佳的全球行業包括公用事業、電信行業和日用消費品行業。投資者如果減持了日用消費品行業，增持了配套服務、電氣工程、媒體、金融服務和保險行業，那么他們的投資表現將會不俗。

　　回暖不均 房地產拖了復蘇后腿

　　據英國《金融時報》近日報道，美國最富有城市與最貧窮城市之間的收入差距擴大到有記錄以來最大程度，最近一次金融危機過后，這一比率處于45年來的最高水平，導致房地產市場形成不均衡的復蘇態勢，可能會阻礙這個全球最大經濟體的整體復蘇。

　　據《金融時報》所做研究顯示，2013年，排名第10位的波士頓的人均收入，是排名第90位的辛辛那提的1.61倍，差距比1976年擴大了18.4%。

　　美聯儲副主席斯坦利·費希爾日前強調了美聯儲對房地產行業的擔憂。他表示：“房地產行業是此次美國金融危機和衰退的根源，它將繼續給經濟復蘇帶來壓力。”

　　受訪專家分析指出，房地產市場的不均衡復蘇將阻礙美國經濟整體復蘇。

　　房市復蘇不平衡

　　對于房地產行業在美國經濟中的地位，中投顧問高級研究員鄭宇潔表示，目前來看，雖然美國房地產業占其國內生產總值的比例低于中國，但是房地產行業依然是美國的重要產業，為經濟發展提供了必要的經營手段和物質條件，是經濟發展的基礎和重要支柱。作為發達國家，美國房地產業發展成熟，與國民經濟的適應性好，房地產業前后關聯性強，較長的產業鏈對增加就業崗位十分重要。

　　美國前財長蓋特納在2012年舉行的世界經濟論壇上曾表示，妨礙美國經濟發展的最主要因素是金融危機之后美國房地產、建筑行業的持續萎靡，嚴重地拖了美國經濟的后腿。

　　現在，美國房地產市場雖然有所回暖，但不同地區的房市表現出不均衡復蘇。

　　房利美經濟學家馬克·帕里姆表示：“房地產市場的復蘇速度差異很大，部分原因是勞動力市場參差不齊。一些經濟領域的表現優于其他領域，這促使一些地方的房地產市場要好于其他地區。”

　　目前，美國一些地區的房市已經出現泡沫，但另一些卻舉步維艱。

　　在得克薩斯州的奧斯汀，技術就業的大幅增加拉動了需求。俄亥俄州的阿克倫正通過建設一個新制造業基地促進就業，但住宅銷售情況則較為低迷。加州首府薩克拉門托，在被投資者炒出的高房價嚇退后，其他購房者還在保持觀望態度。

　　鄭宇潔表示，2008年金融危機爆發后，美國房地產行業遭受重創，次貸危機最終導致房地產泡沫的破滅。如今隨著美國經濟有所起色，美國房地產已經走出了谷底，開始有復蘇的傾向，但實際復蘇的勢頭不夠強勁。美國地產股一直表現平平，且與經濟數據密切相連，從地產股的表現也可以略窺房地產行業仍然是弱復蘇的跡象。

　　就業不穩是誘因

　　8月22日，美聯儲主席耶倫在杰克遜·霍爾全球央行行長年會上發表講話時表示，美國勞動力市場仍存在大量閑置資源，失業率下降夸大了就業市場健康程度。結構化因素嚴重影響著美國勞動力市場，這包括勞動力老齡化和其他人口變化趨勢；勞動力市場活力也可能發生了變化；勞動力市場出現兩極分化，中等技能的職位相對減少。

　　英國《金融時報》報道稱，美國就業人數已超過衰退前的峰值水平，但中低收入群體的薪資幾乎未見增長。

　　各地勞動力市場的不均衡復蘇，導致美國不同地區的就業和收入增速存在巨大差距，進而加劇了美國各地房地產市場的差異。

　　鄭宇潔指出，房地產本身具有不可移動性的屬性，因此地段、區域環境、配套設施等對當地房價的影響很大。房地產不均衡復蘇也是意料之中的事情，對于經濟發達，地區規劃為人文、教育、金融等類型的地塊，房地產自然有較大的升值潛力，復蘇動力也更足。復蘇跡象不強的地區，地區經濟發展恐還面臨較大的壓力，也意味著美國地區經濟的不均衡增長和發展。

　　好消息是，美國房地產市場已開始回暖，全美住宅建造商協會(NAHB)住宅市場指數已連續3個月回升，新屋開工也顯著好于市場預期。7月居民消費價格指數增速雖然出現下滑，但主要是受能源價格波動影響，核心數值相對平穩。地產市場回暖有助于容納更多就業，消除美聯儲的加息顧慮，貨幣政策正常化的步伐或能因此加快。