中國(guó)日?qǐng)?bào)網(wǎng)3月9日電 英國(guó)《經(jīng)濟(jì)學(xué)人》的一篇文章分析為何美元貸款在發(fā)展中國(guó)家的商業(yè)周期中處于核心地位，并進(jìn)而對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)混亂局面造成影響。同時(shí)，文章還分析了新興市場(chǎng)企業(yè)的美元債務(wù)的形成因素。以下是全文編譯，供參考。

石油價(jià)格有所回升，但是2015年原油價(jià)格大跌對(duì)石油生產(chǎn)商的影響依然揮之不去。本周，墨西哥國(guó)家石油公司派墨斯（Pemex）總裁表示，該公司面臨著“資金緊縮”的問(wèn)題。馬來(lái)西亞國(guó)家石油公司則在進(jìn)行裁員。陷入困境的巴西石油巨頭Petrobras最近向中國(guó)國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行貸款100億美元，用于付清到期債券。上述企業(yè)面臨的問(wèn)題加深了對(duì)新興市場(chǎng)企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)的擔(dān)憂。能源企業(yè)的一大擔(dān)憂是，當(dāng)美元比現(xiàn)在更為疲軟時(shí)，美元債務(wù)的利息成本將大幅增加。以往新興市場(chǎng)危機(jī)的主要特點(diǎn)在于償付短期美元貸款時(shí)，還需附加本國(guó)貨幣貶值產(chǎn)生的費(fèi)用。但是，這與當(dāng)下周期內(nèi)的美元在借貸方面的作用不徑相同。

相關(guān)的數(shù)據(jù)觸目驚心：根據(jù)國(guó)際清算銀行數(shù)據(jù)，2008年，12個(gè)較大新興市場(chǎng)中的企業(yè)債約占GDP的60%，到了2015年，這一比例超過(guò)了100%。企業(yè)債急劇增加的國(guó)家或地區(qū)通常伴隨著GDP迅速下滑。還有一個(gè)問(wèn)題就是，新興市場(chǎng)中的大型公司曾一度能自由借貸美元。到2015年6月，新興市場(chǎng)中非銀行借貸者（包括企業(yè)和政府）的美元借款已高達(dá)3.3萬(wàn)億美元。事實(shí)是，直到最近，美元?jiǎng)?wù)人數(shù)量在海外的增長(zhǎng)速度比在美國(guó)國(guó)的人數(shù)快得多。在所有數(shù)據(jù)中，新興市場(chǎng)企業(yè)發(fā)行的企業(yè)債券增長(zhǎng)速度最快。

國(guó)際清算銀行行長(zhǎng)杰米?卡如納（Jaime Caruana）認(rèn)為，全球資金周轉(zhuǎn)——美元海外借貸的潮漲潮落——能有助于解釋新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體增速放緩、美元升值、突如其來(lái)的石油過(guò)剩等問(wèn)題。美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施債券購(gòu)買策略（即所謂的“量化寬松”政策）后，美元疲軟，全球流動(dòng)資金充裕，對(duì)于美國(guó)境外的企業(yè)而言，美元貸款較其本國(guó)貨幣貸款成本更低，因此更受歡迎。流入的資本令本地資產(chǎn)價(jià)格上漲，其中還包括了本國(guó)貨幣的升值，這使美元債務(wù)似乎更加劃算。

一旦美元保持疲軟態(tài)勢(shì)，低息貸款的反復(fù)循環(huán)、資產(chǎn)價(jià)格上漲和強(qiáng)勁的GDP增長(zhǎng)就會(huì)持續(xù)下去。但是，一旦美元開(kāi)始走強(qiáng)，這種循環(huán)就會(huì)出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。美元升值和美國(guó)貨幣政策的變化息息相關(guān)，其變動(dòng)始于2013年5月，當(dāng)時(shí)正值美聯(lián)儲(chǔ)首次暗示將逐步取消量化寬松政策。2014年10月，美聯(lián)儲(chǔ)終結(jié)其債券購(gòu)買行為，就為14個(gè)月后的加息提前做好了鋪墊。美國(guó)貨幣政策的緊縮降低了海外企業(yè)貸款美元的欲望。

美元幣值這一變動(dòng)雖小，帶來(lái)的影響卻十分巨大，對(duì)新興市場(chǎng)國(guó)家的貨幣來(lái)說(shuō)更是如此。卡如納指出，只要有大量外幣貸款的地方，匯率都會(huì)變成金融的放大鏡。當(dāng)各家企業(yè)爭(zhēng)先恐后地償還其美元債務(wù)時(shí)，新興市場(chǎng)國(guó)家的資產(chǎn)價(jià)格就會(huì)下滑，企業(yè)就會(huì)減少投資并裁員，GDP水平下降，造成新興市場(chǎng)的貨幣進(jìn)一步貶值，陷入惡性循環(huán)，與經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期的良性循環(huán)形成對(duì)比。由于很多美元貸款落在石油企業(yè)身上，因此，為了賺取美元償還貸款，這些石油產(chǎn)商會(huì)大力生產(chǎn)原油，進(jìn)而造成供應(yīng)過(guò)剩。

卡如納對(duì)這些情況的解讀是以美元借貸為中心。然而，不僅僅是新興市場(chǎng)的貨幣證券出現(xiàn)拋售而已。出口原材料的發(fā)達(dá)國(guó)家，包括澳大利亞、加拿大和挪威，同樣面臨本國(guó)貨幣對(duì)美元大幅貶值的問(wèn)題。石油和大宗商品價(jià)格大幅下降帶來(lái)的出口收入減少很可能也造成了其它國(guó)家貨幣的貶值。

一些分析人士認(rèn)為，美元債務(wù)問(wèn)題超出了合理的范圍。智利和土耳其等國(guó)家的美元債務(wù)高筑，但是，在新興市場(chǎng)里，美元占企業(yè)債務(wù)的平均份額僅為10%。在新興市場(chǎng)國(guó)家共約3.3萬(wàn)億美元債務(wù)里，中國(guó)的比例超過(guò)四分之一，安石集團(tuán)（Ashmore Group）的一位基金經(jīng)理讓?德恩（Jan Dehn）指出，2015年8月份以來(lái)，由于越來(lái)越多的人擔(dān)心人民幣貶值，他們一直都在將美元貸款兌換為人民幣。

在其它國(guó)家，企業(yè)的外幣債務(wù)很多都是長(zhǎng)期性的：例如，2015年公布的債券平均期限超過(guò)10年。這就將二次融資和違約風(fēng)險(xiǎn)推向了未來(lái)。在很多情況下，美元收入和美元債務(wù)能夠互相匹配，即使石油出口商因?yàn)閮r(jià)格下降遭受了沖擊。新興市場(chǎng)國(guó)家的銀行存儲(chǔ)了大量美元，負(fù)債企業(yè)可向其求助。

不管怎樣，出于對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂和美聯(lián)儲(chǔ)再次加息的疑慮，美元升值的步伐停了下來(lái)。但是，美元借貸周期帶來(lái)的影響或許還未被完全發(fā)現(xiàn)。近期，國(guó)際清算銀行的瓦倫迪諾?布魯諾（Valentino Bruno）和申鉉松（Hyun Song Shin）進(jìn)行的一份對(duì)企業(yè)融資的研究發(fā)現(xiàn)，擁有更多現(xiàn)金余額的新興市場(chǎng)企業(yè)更可能會(huì)發(fā)行美元債券。這與企業(yè)融資的一條原則相悖——企業(yè)只在窮盡內(nèi)部資金來(lái)源時(shí)才借貸投資。這表明，金融風(fēng)險(xiǎn)行為是借貸的動(dòng)機(jī)。一家新興市場(chǎng)企業(yè)借入的每一美元中，平均有17到22美分最后變?yōu)樵摴举Y產(chǎn)負(fù)債表上的現(xiàn)金。這些流動(dòng)資金可能被存入銀行，或被用于購(gòu)買其它公司的商業(yè)票據(jù)，或者甚至直接借給他們。報(bào)告的作者表示，換句話說(shuō)，似乎這些企業(yè)變成了金融代理公司。結(jié)果，美元借貸過(guò)度發(fā)展，蔓延到了國(guó)內(nèi)市場(chǎng)更簡(jiǎn)單的信貸狀況。

這是美元貸款周期對(duì)新興市場(chǎng)總體貸款情況產(chǎn)生重要影響的方式之一。2015年，這個(gè)信貸周期出現(xiàn)了明顯的決定性轉(zhuǎn)變。國(guó)際清算銀行表示，新興市場(chǎng)的美元借貸總額上漲在第三季度出現(xiàn)了2009年來(lái)的首次停滯。與過(guò)去相比，獲得美元借貸的難度上升，而本國(guó)貨幣貸款同樣如此。根據(jù)國(guó)際金融協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，第四季度新興市場(chǎng)的銀行借貸形勢(shì)更加緊張。美元幣值或許會(huì)登頂，但對(duì)于新興市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，金融狀況很可能會(huì)持續(xù)緊張下去。

（編譯：陳芊芊 編輯：齊磊）