華泰證券:城投債融資成本逼近信托
進入新年以來,城投債收益率持續攀升,使得發行主體的融資成本壓力大增。業內人士指出,新債發行票息節節升高對于發債企業來說是一筆沉重的負擔,其融資成本已逼近信托,而今年城投債擴容壓力仍將增大。對于投資者而言,低迷的債市之中也迎來建倉良機,南通華泰證券建議投資城投債應抓大放小,收短放長。
新債票息創新高
本周以來,雖然短期資金面寬松,但債市收益率仍是易上難下,其中安全性比一般企業債好的城投債收益率也屢創新高,最近兩只新發債券“14懷化債01”以及“14豐城債01”票面利率均達到8%以上。
南通華泰證券數據顯示,自“13慈湖高新債01”票息破“8”后,今年首發的城投債“14懷化債01”票面利率繼續沖高至8.99%,創下同期限A A級公司債發行利率的歷史新高。這只城投債是由懷化市城市建設投資有限公司發行的10年期固定利率債券,總額為3億元,經鵬元資信評估有限公司綜合評定,債券信用等級為A A,發行主體長期信用等級為A A。中債收益率曲線顯示,目前銀行間固定利率企業債(A A )剩余期限為10年的收益率為7.728%。此外,1月13日即將簿記建檔發行的“14豐城債01”資質差于“14懷化債01”,業內預計其收益率破“9”的可能性很大,城投債收益率將再上一個臺階。
南通華泰證券分析師認為,票息超過7%意味著城投債長期配置價值的顯現,票息超過8%幾乎意味著絕對高點的出現。因為相比于信托,城投債整體資質更好、違約成本更高、隱性違約率更低,信托產品收益率可以作為城投債融資成本的上限。
供給壓力增大
上周審計署公布的對政府債務的審計結果顯示,地方政府性債務中,銀行貸款增幅只有19%,存量占比從79%下降至57%,這其中政府負有償還責任的部分增速只有10%,控制較為有效。但發行債券增幅達到144%,存量占比從2010年的7%上升至10%,這其中政府負有償還責任的部分增速也達到112%,遠高于貸款增速。此外,BT (BuildandT ransfer,即建設-轉讓)、信托、應付未付款項等其他渠道融資規模也較大,合計占比在20%以上。
從目前看,發改委防范地方融資平臺出現違約風險的“主藥方”是借新還舊和債務置換,這意味著短期城投債的違約風險降低,但代價是城投債的供給量上升,收益率將易上難下。債券市場研究人士認為,未來地方債真正問題在于風險轉移,貸款占比下降,債券占比上升,負債層級下移,地方債通過金融創新疏散,風險往往在最薄弱地方暴發。2014年信用風險主導市場,需要進一步消化地方債。
南通華泰證券分析師表示,審計數據基本符合或略低于市場預期,表明當前債務風險可控,加上發改委關于防范地方債風險的表態,意味著短期城投債的違約風險降低。但長遠來看,短期風險降低的代價是城投債供給量的上升,而這也是2014年城投債乃至整個信用債市場面臨的主要擔憂,并將對信用債市場形成持續壓制。華泰證券微信號:htscnt
建議持有高等級券種
關于城投債的投資策略,多家機構的分析人士建議持有高等級城投債。研究報告顯示,2014年經濟增速或將小幅放緩,宏觀經濟環境限制企業盈利改善,內生性現金流入有限,使得債券本息兌付很大程度上要依靠再融資解決,債券發行人整體再融資壓力將進一步提升。此外,2014年貨幣政策預計將保持中性偏緊格局,利率中樞仍舊易上難下,在債券收益率經歷大幅上行后,企業借新還舊的成本將明顯上升。
華泰證券的報告稱,雖然今年城投債出現違約的可能性不大,但城投債的估值風險仍不可小視。首先,地方政府債務軟約束問題已得到中央高度重視,未來控制增速,尤其是非透明渠道融資控制力度可能加大,在控制長期風險積聚和防范短期風險暴露拉鋸過程中,市場情緒容易產生波動。其次,審計結果雖然低于預期,但口徑上似乎略顯保守,投資者對于地方政府債務風險的看法分歧可能加大,出現“信者更信、疑者更疑”的局面。第三,城投債供給壓力未必很快減輕,甚至有可能作為透明融資渠道相對加以鼓勵,供需關系仍不樂觀。此外,城投債個券分化可能加大。
多家機構的投資報告表示,對于投資城投債,建議抓大放小,收短放長。地方債務負擔愈加沉重,2014年經濟(對應財政)、地產(對應賣地收入)與金融(對應再融資)均不如2013年對城投債有利,城投債風險大于2013年,因此建議持有高等級城投債。中國的政府債務期限相比國外太短,與政府承擔公益性投資不匹配,未來債務期限將越來越長,因此建議投資城投債應收短放長。三四線城市正處在基建高峰期,小城投供給洶涌,建議在城投債的行政級別選擇上抓大放小。
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