有經(jīng)驗的歌者都知道，開始演唱前一定要掂量自己的音域，要是開頭調(diào)門定得過高，進入副歌部分很容易聲嘶力竭。A股市場就不乏類似魯莽的上市公司，一級市場“三高”（高發(fā)行價、高市盈率、高超募額）出場，到了二級市場就成了強弩之末，難掩跌破發(fā)行價、跌破首日開盤價、遭投資者痛罵的尷尬。

人性和經(jīng)驗觀察表明，能夠忍受股價長期下跌的投資者少，能夠扛住短時間投資虧損的多。如果因為發(fā)行價格過高而導(dǎo)致投資者長期虧損，最后的結(jié)局一定是投資者用腳投票，融資功能喪失，投資者和融資者雙輸。因此，要重振市場信心，就必須遏制新股發(fā)行“三高”，恢復(fù)股價的真實面目。

A股市場“三高”成因非常復(fù)雜。首先是中國股市的估值結(jié)構(gòu)有別于成熟市場，小盤股估值偏高，大盤股估值較低，而成熟市場正好相反，大盤股享受估值溢價。其次是與投資者結(jié)構(gòu)有關(guān)系，A股市場個人投資者交易量占比超過85%，交易頻率較高，小市值品種受到青睞，而海外成熟市場則是機構(gòu)投資者占主導(dǎo)。另外，新股的供給并未完全放開，存在宏觀上供大于求和微觀上供不應(yīng)求的現(xiàn)象。

提升證券市場投資文化，重構(gòu)市場估值體系，促進一級市場發(fā)行價格向合理區(qū)間回歸，可以從改變新股的供求關(guān)系入手。“打包發(fā)行、集中上市”是可行的政策選項。在堅持市場化原則的基礎(chǔ)之上，同一時間段集中一批企業(yè)發(fā)行，發(fā)行企業(yè)數(shù)量增加將會改善新股的稀缺度，平衡投資者與發(fā)行人的博弈地位，發(fā)行市盈率、發(fā)行價和募資額等指標都會向合理區(qū)間靠攏。打包發(fā)行的頻率和每個批次發(fā)行股票的數(shù)量，也可以根據(jù)市場運行情況適時調(diào)整。

考慮到發(fā)行人、保薦人和一級市場投資人之間存在的復(fù)雜利益關(guān)系，在改善新股供求關(guān)系的同時，還應(yīng)該加強對發(fā)行定價階段的配套監(jiān)管。定價過程必須公開透明，發(fā)行價嚴重偏離公允標準的詢價對象，要向社會公示名單，并通過行業(yè)自律組織加強管理，發(fā)揮社會監(jiān)督功能。引導(dǎo)發(fā)行企業(yè)匹配首發(fā)募集資金額與經(jīng)營發(fā)展需要，發(fā)行價格參考行業(yè)估值中樞，為后續(xù)的小額再融資提供政策便利。對于在詢價和發(fā)行承銷環(huán)節(jié)存在的違法違規(guī)行為，要加大懲治力度，以維護市場秩序。

之前新股發(fā)行“三高”時期，二級市場炒新風氣盛行。在新的制度安排下，如果一級市場發(fā)行價格回歸理性，會不會導(dǎo)致二級市場炒新愈演愈烈呢？這個問題值得重視，需要提前做好應(yīng)對預(yù)案。應(yīng)該繼續(xù)完善上市首日交易風險控制方面的制度安排，對炒新賬戶進行分類管理；前幾批“打包發(fā)行、集中上市”的企業(yè)推出之后，如果炒新現(xiàn)象比較嚴重，可以適度加快推出后續(xù)批次，并且增加每個批次新股的數(shù)量，調(diào)節(jié)新股的供求關(guān)系。

A股市場在歷次熊市階段，都難以避免擴容恐懼癥。以打包發(fā)行的方式抑制“三高”，不可避免地會引發(fā)市場對擴容的擔憂，因此有必要厘清一些認識上的誤區(qū)。打包發(fā)行雖然會增加上市企業(yè)的數(shù)量，但單個企業(yè)的融資額因為發(fā)行價降低將有所減少，市場總的融資規(guī)模與往年相比并不會出現(xiàn)顯著增長。同時，打包發(fā)行只是促進發(fā)行價格回歸的技術(shù)安排，目的是為了解決“三高”問題，降低發(fā)行價格和發(fā)行市盈率，為市場提供貨真價實的投資標的，吸引更多增量資金入場。

“打包發(fā)行、集中上市”也并非要回到用行政手段干預(yù)新股發(fā)行定價的老路上去。按質(zhì)論價是市場規(guī)則，價格參差有序才符合市場規(guī)律。優(yōu)質(zhì)企業(yè)理應(yīng)獲得高市盈率和高發(fā)行價，資質(zhì)平平的企業(yè)就要接受低市盈率甚至是發(fā)行失敗。作為投資者，同樣需要提醒自己，參與一級市場新股認購不一定會搶得金蛋；參與二級市場炒新，更應(yīng)該評估自己的風險承受能力，不要輕易掉進“炒新不敗”的誤區(qū)。

“三高”問題解決好了，新股發(fā)行定價合理，二級市場投資者獲得合理回報的空間也就打開了，一二級市場生態(tài)失衡、苦樂不均的問題自然也就得到了解決。融資不失道，投資有回報，A股市場就有希望少些尷尬，多些共贏。（記者 賈壯）