最近幾周世界經濟形勢驟變，不僅深陷主權債危機的歐元區重返衰退，美國、中國等主要經濟體也出現了增長大幅放緩的跡象。在此背景下，全球央行掀起了新一輪的降息和放松貨幣政策的高潮。不過，中金的策略師和經濟學家認為，在不確定性陰霾的籠罩下，央行貨幣寬松的效果有限，接下來促增長的重任要落在各國政府肩上。

市場情緒改善但緊張仍存

在希臘大選和歐盟6月底的峰會之后，金融市場的情緒持續改善。但中金認為，歐債危機及美國“財政懸崖”的陰霾依然籠罩全球經濟。這種陰霾壓制了企業投資和居民消費的熱情，其結果是支出減少、收入下降，形成“自我強化”的脆弱增長前景。

近期從各主要經濟體發出的數據，無不顯示全球增長的動能在不斷喪失，這也促使從英國、歐元區到中國、巴西、韓國的央行紛紛采取降息或是量化寬松的措施，以期提振經濟，而市場對美聯儲加大寬松力度的期望也愈來愈大。

總體來看，市場的情緒逐漸改善，但局部仍然吃緊。中金的經濟學家指出，希臘大選結果和歐盟峰會達成的協議，大大改善了投資者的情緒，股市和信貸市場的不確定性從6月初開始顯著減緩。從股指期權價格的隱含波動率以及投資級公司CDS等指標來看，近期都出現較大幅度的下降。此外，愛爾蘭政府也成功地重回債市，以1.8%的利率發行了5億歐元的3個月短期國債。

不過，中金也注意到，過去一兩周，投資者在經歷了最初的興奮之后，似乎越來越對歐盟峰會缺乏細節感到沮喪，加上媒體報道芬蘭和荷蘭可能反對歐洲穩定機制（ESM）在二級市場購買國債，歐洲一些國債市場也因此重現緊張情況。西班牙和意大利10年期國債收益率分別重回7%和6%的高位。

中金表示，歐元區需要盡快澄清對西班牙銀行注資以及建立銀行聯盟方面的細節，如果不能達到市場預期，金融市場可能迎來又一輪波動。而在美國，大選前兩黨達成全面妥協的可能性較小，“財政懸崖”對美國經濟復蘇的下行壓力將會持續。

美歐經濟前景黯淡

而從基本面看，近期數據顯示，歐元區和美國這兩大經濟體均出現了不同程度的增長降溫，前景不容樂觀。

在歐元區，6月份歐元區制造業PMI盡管與上個月持平，但仍低于50的榮衰分界線，顯示經濟處于收縮區間。更為關鍵的是，有跡象表明歐元區緊張的情緒已開始影響到歐元區核心――德國。5月份，德國工業機械產業的新訂單同比下降6%，6月份德國PMI 跌至三年來的低點。與此同時，歐元區勞動力市場繼續惡化，5月份失業率上升至歷史新高11.1%，其中德國的失業率為5.6%，西班牙則升至24.6%，希臘4月份失業率升至22.5%，刷新紀錄高位。

與歐洲的形勢類似，近期美國經濟的復蘇動能也在減弱。首先，ISM制造業指數近三年來首次跌入收縮區間，耐用品新訂單增速仍然偏弱，4至5月份的居民實際消費支出增速也顯著低于第一季度。其次，6月美國非農就業月僅增加8萬人，低于市場預期的10萬人。第二季度以來，非農就業月增加人數平均為7.5萬，僅為第一季度平均值22.6萬的三分之一。這說明歐債危機重燃以及對美國財政政策的憂慮，已經打擊了居民消費和企業投資，威脅經濟復蘇。

央行紛紛出手救市

面對脆弱的金融市場和疲弱的經濟前景，各國央行近期不約而同祭出“重型武器”，歐元區、巴西、韓國等紛紛降息，而英國則擴大了量化寬松措施。

本月早些時候，英國銀行在維持利率不變的情況下進一步擴大量化寬松規模。英國經濟在今年第一季度正式陷入衰退。在本月的會議上，英國央行決定維持現有利率在0.5%不變，但將資產購買計劃擴大500億英鎊，至3750億英鎊。這也是英國央行今年第二次擴大資產購買計劃，今年2月，英國央行將資產購買計劃擴大了500億英鎊。

在歐元區，歐洲央行近期宣布，降低基準利率25個基點，使主要再融資利率和隔夜存款工具利率分別降至0.75%和零。中金認為，央行降息將為西班牙和意大利的銀行帶來喘息空間。在央行將主要再融資利率調低后，歐洲銀行從央行借入約1.1萬億歐元的LTRO（長期再融資操作）貸款的利息支付也隨之下降。意大利和西班牙銀行現存LTRO貸款占總量的54%，將成為此次降息的最大受益者。此外，由于西班牙近九成房貸利率是與歐洲央行基準利率掛鉤的浮動利率，銀行不良貸款的增長也將得到一定程度的緩解。同時，由于意大利和西班牙銀行并非歐央行存款工具的主要使用者，零利率對其收入影響有限。

貨幣政策效果大不如前

盡管央行紛紛出手，但在中金看來，此前推出的各種貨幣政策工具的效果及空間已大不如前。

中金指出，在當前不確定性陰霾的籠罩下，貨幣寬松的效果有限。目前，歐洲貨幣政策傳導機制遭到嚴重損害，許多國家的信貸增長緩慢。疲弱的信貸需求主要反映了兩個重要因素：首先，金融市場的不確定性使居民和企業的風險偏好下降，壓抑了總體信貸需求；其次，銀行急需重建資產負債表，影響了他們的放貸意愿。降息對改善這兩個因素的作用有限。

和歐元區的情況類似，英國經濟也面臨著貨幣政策傳導渠道不暢的問題。考慮到長期國債收益率已經很低，英國央行增加量化寬松規模對經濟增長的刺激作用有限。

鑒于此，中金認為，撥開全球經濟增長陰霾的重任最終還是落在各國政府身上。只要全球經濟增長的不確定性存在，企業和居民在增加支出方面就會很謹慎，銀行的借貸意愿也會保持低迷。這種不確定性主要是由政府和銀行脆弱的資產負債表造成的。為了降低這種不確定性，政府需要有一個明確的經濟改革和增長方向。

在這方面，中金認為，歐洲的進展至關重要。歐元區財長需要盡快明確建立銀行聯盟的路線圖和時間表，否則又將引起市場大幅波動。

對于美國，鞏固美國經濟復蘇也需政府和國會在財政政策方面的支持。從促增長的角度來說，貨幣政策無法消除由財政政策帶來的不確定性。盡管美國政府機構已經采取和即將采取的措施將支持房地產市場穩定，但財政懸崖仍是目前美國經濟增長的主要威脅之一。中金認為，美國兩黨越早就此達成妥協，對美國經濟增長的負面影響就越小。預計在大選前兩黨達成全面妥協的可能性較小，財政懸崖將繼續施壓美國經濟復蘇。（記者 朱周良）